Anlagerenditen

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2015 – Ein Jahr der grossen Bewegungen
Das Anlagejahr 2015 war vor allem durch die Aufhebung des Euro-Mindestkurses, den Preiszerfall der Rohstoffe und die sich abschwächende chinesische Wirtschaft geprägt. Mit Ausnahme der Immobilien Schweiz warf keine Anlagekategorie hohe Renditen ab. Entsprechend fielen die Anlageresultate im Vergleich zum Vorjahr deutlich schwächer aus. Aufgrund der tiefen Renditen beinahe sämtlicher Anlageklassen lagen die Jahresrenditen der Pensionskassen im Vergleich zum Vorjahr sehr nahe beieinander. In diesem Umfeld war es sehr schwierig, die Mindestverzinsung von 1.75 Prozent und die höheren Sollrenditen zu erreichen, was die Pensionskassen im Vergleich zum Vorjahr Deckungsgrade kostete. Trotz bescheidener Anlagerenditen verfügen aber die meisten Pensionskassen mit 5 bis 15 Prozent immer noch über genügend Reserven, um kurz- und mittelfristige Schwankungen in Zukunft abfedern zu können.

Bescheidene Jahresrenditen 2015
Wie die Umfrage zeigt, bewegten sich die erzielten Anlagerenditen der meisten teilautonomen Kassen im Bereich von 1 bis 2 Prozent. Als Spitzenreiter glänzte Profond mit 2.47 Prozent und Copré mit 2.37 Prozent, derweil das negative Ergebnis von 2.48 Prozent der Swisscanto ins Auge sticht. Dieser Vergleich hinkt allerdings, da die Renditezahlen nicht isoliert, sondern unter Berücksichtigung der Risikofähigkeit der einzelnen Pensionskasse und der Volatilität der Jahresergebnisse zu interpretieren sind. Die erzielte Performance ist hauptsächlich abhängig von der Aktien- und Immobilienquote, der Gewichtung der Alternativen Anlagen sowie dem Anteil der ungesicherten Fremdwährungsanlagen und dem durchschnittlichen Verfall (Modified Duration) des Obligationenbestandes. Und hier zeigen sich denn auch sehr grosse Unterschiede zwischen den Kassen. Im Gegensatz zum Aktienanteil, der zwischen 0 Prozent (CoOpera) und 52 Prozent (Profond) schwankt, kommt die unterschiedliche Positionierung auch bei den Alternativen Anlagen zum Ausdruck. Angesichts des herrschenden Anlagenotstands über die letzten Jahre überrascht, dass nach wie vor nur wenige Kassen das Potenzial dieser Anlageklasse voll nutzen. Eine Ausnahme bilden hier PK pro mit 24 Prozent und Vita mit 19 Prozent, die sogar über der Maximallimite von 15 Prozent gemäss der Anlagevorschriften BVV2 liegen. Überschreitet eine Pensionskasse diese Limite, ist dies im Anhang der Jahresrechnung schlüssig darzulegen. Drei Kassen verzichten hingegen ganz auf Alternative Anlagen (NoventusCollect K, Transparenta, GEMINI Pool 20). Die Duration bewegt sich bei allen Kassen im Bereich von 3.0 (Ascaro) bis 7.0 (Copré).

Vollversicherungen mit „geglätteten“ Renditen
Im Gegensatz zu den teilautonomen Pensionskassen bieten die Vollversicherungen einen Kapitalschutz, was eine konservative, risikoarme Anlagepolitik zur Folge hat. Entsprechend verzichten sie fast vollständig auf Aktienanlagen. Wie in den Vorjahren erzielte wiederum Swiss Life mit 3.40 Prozent und Axa Winterthur mit 3.17 Prozent ein Spitzenresultat. Der Ausweis von Nettorenditen zu Buchwerten führt bei den Vollversicherungen zu einer Glättung der Jahresergebnisse im Mehrjahresvergleich. Berücksichtigt man aber auch die Marktveränderungen, resultieren abweichende Performancezahlen, die einen gewissen Vergleich mit den volatileren Ergebnissen der teilautonomen Kassen ermöglichen. Bei der Swiss Life belief sich die Nettorendite inklusive Marktveränderungen beispielsweise auf 1.40 Prozent. Der gesetzliche Verteilschlüssel (Legal Quote) für das BVG-Geschäft der Versicherer schreibt vor, dass jährlich mindestens 90 Prozent der Bruttoeinnahmen an die Begünstigten geleistet werden müssen, sei es in Form von Zinsgutschriften, Geldleistungen oder Rückstellungen. Der gesetzliche Verteilschlüssel begrenzt den Gewinnanteil der Assekuranzunternehmen auf 10 Prozent. Mit diesem Ertragsanteil wird das Eigenkapital, das die Versicherer für das Pensionsgeschäft binden müssten, lediglich moderat verzinst. Der Gewinnanteil ist jedoch nicht die alleinige Ertragskomponente des BVG-Geschäfts. Für die Administration der Vorsorgeverträge werden den KMU bzw. den versicherten Personen Administrationsgebühren belastet. Zudem werden Gebühren für die Verwaltung der Sparvermögen in Rechnung gestellt. Damit entsteht ein erheblicher Deckungsbeitrag an die Gesamtbetriebskosten der Versicherer. Die Masse des BVG-Geschäfts erschliesst folglich Skaleneffekte.

Auswirkungen Tiefzinsumfeld
Die aktuell tiefen und über weite Strecken negativen Zinsen haben nicht nur Auswirkungen auf die erwarteten Renditen von Liquidität und Obligationen, sondern auf alle Anlagekategorien. Durch den starken Zinsrückgang haben sich nämlich die erwarteten Renditen sämtlicher Anlagekategorien reduziert, was zu einem eigentlichen Anlagenotstand und einem grossen Renditedruck bei den Pensionskassen führt. Der teilweise Ausfall des dritten Beitragszahlers erschwert die laufende Altersreform 2020 zusätzlich. Dies erhöht den Anreiz, stärker in Sachwertanlagen und Alternative Anlagen zu investieren, die eine höhere Rendite versprechen. Ein Umschichten im grossen Stile war jedoch bei den untersuchten Pensionskassen wie im Vorjahr nicht zu beobachten.

Renditeprognosen im Negativzinsumfeld
Gemäss einer Renditeprognose der Weibel Hess & Partner AG für die beiden Pictet-BVG-Indizes sollen die Kassenvermögen in den kommenden fünf Jahren im Durchschnitt eine Jahresrendite von 2 bis 3 Prozent erreichen. Diese Schätzung basiert auf einem Ertrag von 6 bis 8 Prozent auf Aktien und von 3 bis 4 Prozent auf den Immobilien. Auf den Obligationenanlagen ist in allen vorstellbaren Entwicklungsszenarien bestenfalls ein Nullergebnis zu erwarten. Anhand dieser Prognose lassen sich die erwarteten Renditen und die Sollrenditen der Pensionskassen zumindest teilweise plausibilisieren. Interessant in diesem Zusammenhang ist auch ein Vergleich mit der Durchschnitts-Performance über die letzten 10 Jahre. In dieser Zeit profitierten die Pensionskassen aufgrund der stark sinkenden Zinsen über all die Jahre von schönen Kursgewinnen auf ihren Obligationenbeständen. Diese Renditebeiträge werden jedoch in Zukunft fehlen. Die Bandbreite der Langfristrenditen liegt zwischen 2.5 und 4 Prozent, wobei Nest mit 3.91 Prozent und Copré mit 3.88 Prozent obenaus schwingen. Es bleibt abzuwarten, ob künftig alle Pensionskassen ihre erwartete Rendite und Sollrendite tatsächlich erreichen können. Da bei einigen Kassen die Durchschnittsrendite der letzten 10 Jahre unter der heutigen Renditeerwartung liegt, sind hier zumindest Zweifel angebracht. Um die Sollrendite zu erreichen, müssen die Kassen zusehends höhere Risiken eingehen, was jedoch die notwendige Risikofähigkeit in Form adäquater Wertschwankungsreserven voraussetzt. Besonders schwierig wird es in den nächsten Jahren für Kassen mit eingeschränkter Risikofähigkeit, die keine oder zu wenig Reserven haben, um höhere Anlagerisiken einzugehen. Lässt sich nämlich die Sollrendite im Tiefzins- und Negativzinsumfeld mit der heutigen Asset Allocation nicht erreichen, ist in Zukunft tendenziell mit sinkenden Deckungsgraden zu rechnen.

Alternative Anlagen im Fokus
Auf der Anlageseite haben sehr viele Pensionskassen bereits ihre „Hausaufgaben“ gemacht. Das Verbesserungspotenzial ist hier oftmals gering. Jüngst war zu beobachten, dass einige Vorsorgeeinrichtungen auf der Suche nach Ersatz für Obligationen stärker im Bereich der Alternativen Anlagen, vor allem bei illiquiden Investitionen, aktiv wurden. Als populär gelten hier die Anlageklassen Private Equity, Infrastruktur und Insurance-Linked Securities (ILS). Bei der Anlage von Geldern in solchen Bereichen versuchen die Vorsorgeeinrichtungen, „Illiquiditätsprämien“ abzuschöpfen. Diese ergeben sich daraus, dass Anlagen wie Private Equity oder Infrastrukturinvestitionen weniger liquide sind und deshalb höhere Erträge versprechen – im Gegenzug sind aber auch die Risiken höher. Im Portfoliokontext liefern Alternative Anlagen einen attraktiven Diversifikationsbeitrag und führen zu einer substanziellen Risikoreduktion.

Hohe Opportunitätskosten
Die Vermögensverwaltungskosten (TER) lagen 2015 nur leicht höher. Aus regulatorischer Sicht ist es begrüssenswert, eine ökonomisch sinnvolle Betrachtungsweise (Nettorendite und Diversifikation) nicht durch einen zu starken Kostenfokus zu trüben. Gerade im aktuellen Tiefzinsumfeld ist es von grosser Bedeutung, alle relevanten Renditequellen im Portfoliokontext zu berücksichtigen, um einen optimalen Ertrag zu erzielen. Vor allem Alternative Anlagen werden noch viel zu oft aufgrund ihrer höheren Kosten gemieden. Eine langfristig suboptimal ausgerichtete Anlagestrategie kann die Vorsorgeeinrichtung am Ende nämlich teurer zu stehen kommen: entgangene Renditequellen oder nicht ausgeschöpftes Diversifikationspotenzial stellen mitunter hohe Opportunitätskosten dar.

Ausblick
Die extrem tiefen – bis negativen – Zinsen machen es für die Pensionskassen schwierig, die notwendigen Renditen für die Erfüllung der mittel- bis langfristigen Leistungsversprechen zu erzielen. Angesichts tiefer oder sogar negativer Obligationenrenditen prüfen Pensionskassen, die Immobilien- und Aktienquote zu erhöhen oder auch vermehrt in Alternative Anlagen zu investieren. Pensionskassen werden langanhaltend tiefe Zinsen wohl nur durch ein ausgewogenes Massnahmenpaket bestehend aus anlageseitigen Massnahmen, Anpassung der Leistungen, Verbesserung der Finanzierung und Optimierung der Kosten begegnen können.


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